Buffett: a los accionistas de Berkshire Hathaway
El Especial WMC
El pasado 24 de Febrero, Warren Buffett, CEO de Berkshire Hathaway (BRK), publicó su tradicional carta anual a los accionistas de la empresa. Como siempre, se trata de una muy amena y didáctica comunicación, llena de anécdotas históricas, reflexiones y hasta consejos que los inversionistas y analistas esperan con agrado, no solo para evaluar los resultados anuales de la empresa, pero también para instruirse y orientarse sobre las perspectivas económicas y del mercado en la visión de este notable empresario.
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Al igual que en El Especial WMC del pasado 5 de Marzo 2023 en esta oportunidad se revisan los aspectos mas relevantes que el Sr. Buffett comparte con los accionistas de Berkshire Hathaway. Se intentará hacer un breve recuento de la singular misiva de 17 páginas, en las que se habla de los resultados de las diversas unidades de negocio, los objetivos y filosofía empresarial y de inversiones.
BRK es un diversificado conglomerado empresarial compuesto por unas 67 subsidiarias abarcando actividades como la aseguradora, el transporte ferroviario, el servicio eléctrico público residencial e industrial, bienes raíces, aviación privada, joyería, diamantes y piedras precioss, mercadeo digital, ropa interior y prendas de vestir, zapaterías, tratamiento de agua, equipos médicos, cableado y lineas de transmisión eléctrica, estructuras y tuberías metálicas, servicio de comida para la industria alimenticia y restaurantes, servicios agroindustriales para la industria porcina y la avicultura, química industrial, mueblería, golosinas y bombonería, y un lago etcétera. Ademas de eso posee un importante portafolio de acciones de empresas que cotizan en bolsa, entre las que destacan Apple (AAPL), Bank Of America Corporation (BAC), American Express (AXP), Y Coca Cola (KO). Véase Grafica 2.
Grafica 2: Composición de la cartera de inversiones en acciones cotizadas en bolsa al 31 Dic 2023, tal como las reporta BRK/B ante la Securities and Exchange Comission de USA, empleando la reglamentaria Forma 13F
Sobre los resultados operativos: mitos y realidades. Buffett refiere que: “Muchos accionistas y la prensa buscarán en el reporte de resultados la página K-72. Allí encontrarán el proverbial y reglamentario -resultado final- denominado -ganancias (pérdidas) netas- . Las cifras dicen 90 mil millones de dólares para 2021, 23 mil millones para 2022 y 96 mil millones para 2023. Pero Berkshire también informa lo que llamamos "ganancias operativas". Esta es la historia que cuentan: 27.600 millones de dólares para 2021; 30.900 millones para 2022 y 37.400 millones para 2023. La principal diferencia entre las cifras reglamentarias obligatorias y las que prefiere Berkshire es que excluimos las ganancias o pérdidas de capital no realizadas que en ocasiones pueden superar los 5.000 millones de dólares al día”.
Nuestra -no tan secreta- arma: “Ocasionalmente, los mercados y/o la economía harán que las acciones y los bonos de algunas empresas grandes y fundamentalmente buenas tengan precios sorprendentemente incorrectos. De hecho, los mercados pueden –y lo harán– impredeciblemente paralizarse o incluso desaparecer, como lo hicieron durante cuatro meses en 1914 y durante unos días en 2001. Si cree que los inversores estadounidenses son ahora más estables que en el pasado, piense en septiembre de 2008. La velocidad de las comunicaciones y las maravillas de la tecnología facilitan una parálisis mundial instantánea, y hemos recorrido un largo camino desde las señales de humo. Estos pánicos instantáneos no ocurrirán con frecuencia, pero sucederán. La capacidad de Berkshire para responder inmediatamente a los accidentes del mercado con sumas enormes y con certeza de desempeño pueden ofrecernos una oportunidad ocasional a gran escala.“
Negocios no controlados que nos brindan comodidad: “Coca-Cola y American Express. Estos no son grandes compromisos como nuestra posición en Apple. Cada uno sólo representa entre el 4% y el 5% del patrimonio neto GAAP de Berkshire. Pero son activos significativos y también ilustran nuestros procesos de pensamiento. American Express comenzó a operar en 1850 y Coca-Cola se lanzó en una farmacia de Atlanta en 1886. (A Berkshire no le gustan los recién llegados). Ambas compañías intentaron expandirse a áreas no relacionadas a lo largo de los años y ambas tuvieron poco éxito en estos intentos. Pero cada uno tuvo un gran éxito en su negocio base, remodelado aquí y allá según las condiciones lo requerían”….
“ Y, lo que es más importante, sus productos “viajaron”. Tanto Coca-Cola como AMEX se convirtieron en nombres reconocibles en todo el mundo, al igual que sus productos principales, y el consumo de líquidos y la necesidad de una confianza financiera incuestionable son elementos esenciales atemporales de nuestro mundo”….
“Estas acciones han permanecido en nuestro portafolio hasta que ahora exhiben excelentes resultados. ¿La lección de Coca-Cola y AMEX? Cuando encuentre un negocio verdaderamente maravilloso, continúe con él. La paciencia vale la pena y un negocio maravilloso puede compensar las muchas decisiones mediocres que son inevitables.”
Incursión en Japón: Berkshire continúa manteniendo su participación pasiva y a largo plazo en cinco empresas japonesas muy grandes (Itochu, Marubeni, Mitsubishi, Mitsui y Sumitomo), cada una de las cuales opera de una manera altamente diversificada, algo similar a la forma en que se administra Berkshire.
…”Nos hemos comprometido con cada empresa a que no se comprará acciones que lleven nuestras participaciones más allá del 9,9%. Nuestra Inversión total por las cinco empresas totaliza 1,6 billones de yenes, y el valor de mercado de las cinco posiciones al final del año fue de 2,9 billones de yenes. Sin embargo, el yen se ha debilitado en los últimos años y nuestra ganancia no realizada en dólares a finales de año fue del 61% o 8.000 millones de dólares. Hemos financiado la adquisición de la mayor parte de la posición japonesa con los ingresos de 1,3 billones de yenes en bonos emitidos por BRK en el mercado japonés. Esta deuda ha sido muy bien recibida en Japón y creo que Berkshire tiene más deuda emitida denominada en yenes que cualquier otra empresa estadounidense. El yen debilitado ha producido una ganancia de fin de año para Berkshire de 1.900 millones de dólares”
“Un beneficio adicional para Berkshire es la posibilidad de que nuestra inversión nos genere oportunidades de asociarnos en todo el mundo con cinco empresas grandes, bien administradas y respetadas. Sus intereses son mucho más amplios que los nuestros. Y, por su parte, los directores ejecutivos japoneses tienen la tranquilidad de saber que Berkshire siempre poseerá enormes recursos líquidos que pueden estar disponibles instantáneamente para dichas asociaciones, cualquiera que sea su tamaño.”
Grafica 2.1, Score Card: BRK acostumbra reportar en forma resumida el estado de Ganancias y Pérdidas Operativas en este formato, con el fin de comparar los resultados de las grandes unidades de negocio. Se excluyen los resultados no realizados de los portafolios de inversión. El recuadro rojo muestra las dos unidades que han reflejado caídas significativas en sus resultados 2023: Los ferrocarriles y los servicios públicos de electricidad y energía.
Decepciones en resultados del 2023: La gráfica 2.1 muestra los resultados operativos agrupados por grandes unidades de negocio, entre los años 2022 y 2023. (Excluye el portafolio de inversiones). Se destacan en el recuadro rojo los dos sectores que arrojaron significativas reducción en las ganancias, los ferrocarriles y los servicios públicos de electricidad y energía. Y Buffett les dedica especial atención para explicar la situación, mientras que en el caso de los servicios públicos de electricidad, concluye con una inquietante advertencia.
Burlington Northern Santa Fe : Buffett explica que BNSF es el mayor de los seis principales sistemas ferroviarios que cubren América del Norte. El ferrocarril transporta por medio de sus 23.759 millas de vías principales, 99 túneles, 13.495 puentes, dispone de 7.521 locomotoras y otros activos fijos variados por $70 mil millones en el balance. Pero estima que costaría al menos 500 mil millones de dólares reponer esos activos y décadas completar el trabajo. Con cierto poesar advierte que: “BNSF debe gastar anualmente más que su costo de depreciación simplemente para mantener su nivel actual de negocios. Esta realidad es mala para los propietarios, cualquiera que sea la industria en la que hayan invertido, pero es particularmente desventajosa en industrias intensivas en capital. En BNSF, los desembolsos que exceden la depreciación desde nuestra compra hace 14 años han totalizado la asombrosa cantidad de $22 mil millones o más de $1,5 mil millones al año. ¡Ouch!… “
Ese tipo de brecha significa que los dividendos de BNSF pagados a Berkshire, su propietario, regularmente serán considerablemente inferiores a las ganancias reportadas por BNSF ….”a menos que aumentemos periódicamente la deuda del ferrocarril. Y eso no pretendemos hacerlo”. En consecuencia, Berkshire está recibiendo un rendimiento aceptable sobre su precio de compra, aunque menor de lo que podría parecer, y también una pequeña fracción sobre el valor de reposición de la propiedad…..”Esto no es una sorpresa para mí ni para la junta directiva de Berkshire. Explica por qué pudimos comprar BNSF en 2010 por una pequeña fracción de su valor de reposición”.
Berkshire Hattaway Energy “Nuestra segunda decepción en materia de resultados el año pasado, y aún más grave, se produjo en BHE”.
La mayoría de sus grandes negocios de servicios eléctricos, así como sus extensos gasoductos, tuvieron un desempeño más o menos como se esperaba. Pero el clima regulatorio en algunos estados ha planteado la amenaza de una rentabilidad nula o incluso de la quiebra. (Un resultado actual en Pacific Gas and Electric, la empresa de servicios públicos más grande de California, y una amenaza real en Hawaiian Electric). En tales jurisdicciones, es difícil proyectar tanto las ganancias como los valores de los activos en lo que alguna vez se consideró una de las industrias más estables de Estados Unidos.
Durante más de un siglo, las empresas eléctricas recaudaron enormes sumas para financiar su crecimiento mediante la promesa estado por estado de un rendimiento fijo sobre el capital (a veces con una pequeña bonificación por un desempeño superior). Con este enfoque, se realizaron inversiones masivas en capacidad instalada que probablemente se necesitaría dentro de unos años. Esa regulación prospectiva brindaba un margen de seguridad que reflejaba la realidad de que las empresas de servicios públicos deben construir activos de generación y transmisión que a menudo tardan muchos años en concluirse. El esquema del “margen de seguridad” parecía sensato para los reguladores, los inversionistas y el público. Ahora, el pacto de rentabilidad fija pero satisfactoria se ha roto en algunos estados, y el mercado de capitales empieza a temer que esas rupturas se extiendan. El cambio climático se suma a sus preocupaciones.
Cualquiera que sea el caso en Berkshire, el resultado final para la industria de servicios públicos puede ser ominoso: es posible que ciertas empresas de servicios públicos ya no atraigan los ahorros de los ciudadanos estadounidenses y se vean obligadas a adoptar el modelo de servicio publico estatal. Nebraska tomó esta decisión en la década de 1930 y hay muchas operaciones de energía pública estatal en todo el país. Al final, los votantes, los contribuyentes y los usuarios decidirán qué modelo prefieren.
…”Cuando todo se calme, las necesidades energéticas de Estados Unidos y la consiguiente demanda de inversión de capital serán asombrosas. No anticipé ni siquiera consideré la evolución adversa de los impactos regulatorios y, junto con los dos socios de Berkshire en BHE, cometí un costoso error al no hacerlo.”
Gráfica 3. Composición que muestra la evolución comparativa desde Marzo 2021 de: en línea azul la revalorización porcentual de la cotización del índice S&P 500. En línea negra, la correspondiente a BRK/B. Fuente: Bloomberg, composición WMC.
A pesar de estas revelaciones, los resultados 2023 de la empresa no dejan de ser satisfactorios, en línea con la tendencia de los años precedentes desde 1964. La gráfica 3 muestra la evolución comparativa desde Marzo 2021 de la revalorización porcentual de la cotización del índice S&P 500 y la correspondiente a BRK/B. Buffett adjunta a su carta una tabla comparativa de los resultados históricos de la empresa que corroboran su argumentación.
Para quienes deseen comprender y deleitarse con las agudas observaciones que Buffett plantea sobre la economía, los negocios y la actividad empresarial del mercado estadounidense, se recomienda la lectura en original del interesante documento. .